Как технологичните гиганти раздуват икономиката на САЩ с помощта на AI и ще доведе ли това до глобална икономическа криза

Ако погледнете представянето на американския фондов пазар през последните три години, може да ви се стори, че живеем в нов златна ера. Индексът S&P 500 чупи исторически рекорди редовно, капитализацията на Nvidia съперничи на БВП на страни като Япония или Обединеното кралство, а думичката „AI“ (изкуствен интелект) се среща по-често в тримесечните отчети, отколкото в предлозите. Икономиката изглежда здрава, мощна и се насочва към светло киберпънк бъдеще, в което AI пише код, рисува картини, диагностицира болести и може би дори прави кафе вместо уморения бариста. Инвеститорите са в състояние на еуфория, подобна на религиозен екстаз, вярвайки, че изкуственият интелект ще бъде „петият елемент“, който ще спаси световната икономика от рецесия.

Но ако се абстрахираме от хипнотизиращите зелени стрелки на борсовите терминали и се погледнем дълбоко в счетоводството на Великолепната седморка, състояща се от състояща се от Apple, Microsoft, Google, Amazon, NVIDIA, Meta и Tesla, картината става малко сюрреалистична, ако не и тревожна.

Свидетели сме на мащабно икономическо явление, което финансистите деликатно наричат „стратегическо екосистемно партньорство“, а скептиците и пазарните историци – легализирано въртене на пари. Време е да разберем какви схеми действат в икономиката на САЩ, доколко цифрите в докладите отговарят на действителността и до какво може да доведе всичко това.

Microsoft, Amazon и „купони“ за милиарди

Ситуацията е следната: технологичните гиганти, които разполагат със стотици милиарди долари свободни средства по сметките си, инвестират тези пари в стартиращи компании в областта на изкуствения интелект. Последните са обвързани с облигационни договори и незабавно връщат тези милиарди обратно на технологичните гиганти, като закупуват техните облачни услуги и изчислителна мощ. Приходите на компаниите-майки нарастват, стартъпите получават неимоверно високи оценки, инвеститорите пукат шампанско и балонът набъбва до застрашителни размери. Нека разберем как работи този „вечен двигател“ на американската икономика, защо регулаторните органи започват да нервничат и защо той болезнено напомня на събитията от 2000 година, които завършиха с краха на дотком балона.

Нека започнем с най-значимото и влиятелно партньорство на нашето време – това между Microsoft и OpenAI. Всички знаем, че гигантът от Редмънд, ръководен от Сатя Надела е инвестирал астрономическа сума в създателите на ChatGPT, която се оценява на около 13 млрд. долара. Тази цифра е впечатляваща и кара човек да уважава амбициите на Microsoft, която е решила да направи залог „всичко или нищо“ в областта на изкуствения интелект, докато собственият ѝ Copilot изостава с 1% от общия пазар. Ако обаче анализираме структурата на тази сделка, става ясно, че това не е просто благотворително прехвърляне на капитал към обещаващи инженери. Това е сложен финансов инженеринг, който позволява на Microsoft да контролира както входящите, така и изходящите парични потоци.

Ключов нюанс, който често се забравя е форматът на инвестицията. Microsoft не е закарала на Сам Алтман камион с пари в брой. Значителна част от тези траншове са така наречените „облачни кредити“. На практика Microsoft казва на своите партньори: „Ето ви 10 млрд. долара, но това не са реални пари в банковата ви сметка, които можете да похарчите за наем на офис или за партита. Това е ваучер, който можете да осребрите само в нашия фирмен магазин – за наемане на сървъри Azure“. Това създава ситуация на пълна зависимост, при която стартиращото предприятие не може да избере доставчик на услуги, дори ако конкурентите предлагат по-добри условия.

Схемата работи като швейцарски часовник.

OpenAI използва тези облачни кредити, за да обучава своите ненаситни AI модели GPT-4, GPT-5 и Sora. Процесът на обучение изисква хиляди графични процесори, които работят 24 часа в денонощието, 7 дни в седмицата, изгаряйки гигавати енергия в центровете за данни на Microsoft. Това е ситуация, в която „инвестираните“ пари почти незабавно се връщат в сметките на Microsoft. Според стандартите на GAAP корпорацията законно записва тези суми в колоната „Приходи“ на своето подразделение за облачни услуги Azure.

Резултатът от тази операция е феноменален за отчетността. Уолстрийт вижда, че облачният бизнес на Microsoft расте по-бързо от пазара, анализаторите пишат възторжени доклади за това как „изкуственият интелект стимулира продажбите“, а цената на акциите на компанията се изстрелва в стратосферата. В същото време реалните парични потоци може да не се променят толкова драматично, защото парите просто са прехвърлени от един джоб (инвестиционен) в друг (оперативен). Но множителите, с които се оценява компанията, растат, обогатявайки акционерите и топ мениджмънта.

Иронията е, че Microsoft не е единствената толкова умна компания в Силициевата долина. Този модел се е превърнал в „златен стандарт“ в инвестирането. Amazon, чувствайки се застрашена от доминиращата си позиция в облака завърши инвестиция от 4 млрд. долара в Anthropic, основен конкурент на OpenAI и разработчик на AI моделите Claude. Условията на сделката са огледални – Anthropic се ангажира да използва облака AWS (Amazon Web Services) като свой основен доставчик. Освен това Amazon „налага“ използването на собствените си чипове Trainium и Inferentia, като се опитва да намали зависимостта от Nvidia.

Google също играе тази игра, въпреки че дълго време се опитваше да стои настрана. Компанията е инвестирала около 2 млрд. долара в Anthropic. Да, стартъпът взема пари от всички, продавайки лоялността си на части, но кой се учудва от това в съвременния бизнес? Условието отново е свързано с инфраструктурата: използването на Google Cloud и собствените чипове TPU (Tensor Processing Unit) на компанията. Това позволява на Google да покаже на инвеститорите, че тяхното подразделение за облачни услуги също е бенефициент на бума на изкуствения интелект, въпреки че всъщност те купуват приходите за собствените си инвестиции.

Получава се идеален затворен кръг, или „уроборос“, който поглъща собствената си опашка. Големите технологични компании финансират стартиращи предприятия, за да създадат изкуствено, гарантирано търсене на инфраструктурата си. Това е все едно Макдоналдс да ви отпусне пари назаем при строгото условие да ги похарчите изключително за бургери „Биг Мак“, а след това да отчете пред акционерите рекордните продажби на бургери. Проблемът възниква, когато се запитаме: има ли реален краен потребител в това уравнение, който плаща с реални пари, а не с траншове на инвеститори?

Как Nvidia финансира своите клиенти

Докато облачните гиганти си играят с кредити и ваучери, Nvidia отиде още по-далеч, изграждайки истинска империя върху дефицит и финансова алхимия. Компанията на Дженсън Хуанг се превърна в „крал на планината“, като продаваше „лопати“ – графични процесори H100, H200 и най-новите Blackwell по време на златната треска на изкуствения интелект. Брутните маржове на компанията се доближават до фантастичните 80%, което е аномалия за производител на хардуер. Всеки тримесечен отчет на Nvidia се превръща в национален празник за трейдърите.

Но ако се вгледаме в структурата на клиентите, възникват някои интересни въпроси. В допълнение към стандартните клиенти като Microsoft, Meta и Google, значителна част от търсенето се генерира от нови играчи, които са малко известни на широката общественост – така наречените „неооблачни“ доставчици като CoreWeave, Lambda Labs и Crusoe Energy. И тук става наистина интересно, защото много от тези компании са част от портфейлните инвестиции на самата Nvidia.

Нека вземем за пример CoreWeave. Преди няколко години това беше компания за добив на криптовалути в Ню Джърси. Когато пазарът на криптовалути се срина, тя направи скок към изкуствения интелект. Nvidia започна да инвестира усилено в CoreWeave, като ѝ предостави не само пари, но и (което е много по-ценно в условията на недостиг) приоритетен достъп до чиповете си H100. Да се закупят тези чипове директно беше невъзможно дори за големите корпорации, а стартиращи компании като CoreWeave ги получаваха без проблеми.

Механизмът на раздуване на капитализацията изглежда по следния начин: NVIDIA инвестира в CoreWeave. Последната, която има договори за доставка на най-ценната стока в света, т.е. AI чипове излиза на дълговите пазари. Тя използва тези чипове като ценно обезпечение, за да вземат огромни заеми от Blackstone, Magnetar и други фондове. Става дума за астрономически суми: 2,3 млрд. долара дългово финансиране през 2023 година и още 7,5 млрд. долара през 2024 година.

За какво се харчат тези гигантски кредитни средства? С тях CoreWeave купува още повече AI чипове от Nvidia. По този начин всеки долар, който Nvidia е инвестирала в този стартъп ѝ се връща неколкократно умножен, и то с привличането на чужд капитал от Уолстрийт. Това създава мултиплициращ ефект, който ускорява приходите на центровете за данни на Nvidia до космически скорости.

Но тази схема има уязвимост. Чиповете на Nvidia в този проект не са просто оборудване, а финансов актив, чиято цена, според пазарните участници само ще расте.

Това напомня на пазара на недвижими имоти през 2007 година, когато къщите се купуваха не за живеене, а като актив, който да се заложи срещу нови кредити. Ако производителността на новите чипове не донесе очаквания икономически ефект или ако се появи конкурентно решение, стойността на старите чипове H100 може да се срине.

Анализатори от водещи издания като The Information и The Wall Street Journal неведнъж са повдигали въпроса за устойчивостта на такова търсене. Те изтъкват риска от концентрация: ако стартиращите предприятия в областта на AI не започнат да генерират реални, живи печалби, а засега те са предимно дълбоко нерентабилни и субсидирани от рисков капитал, те няма да могат да обслужват дълговете си. Ако CoreWeave не може да се разплати с Blackstone, на пазара може да бъдат изхвърлени огромни количества използвани чипове, което ще доведе до понижаване на цените и ще унищожи цялата схема на Nvidia.

Икономика, която съществува само на хартия

Защо всичко това е важно за икономиката на САЩ и за света като цяло? Защото днешният ръст на БВП, пенсионните спестявания и фондовата борса зависи в голяма степен от успеха на само няколко компании. Според анализаторите на Goldman Sachs, през 2024 и 2025 година лъвският пай от растежа на индекса S&P 500 се дължи на Великолепната седморка. Останалите 493 компании в индекса са се представили по-скоро посредствено. Ако извадим технологичните гиганти от уравнението, американският фондов пазар би изглеждал не като двигател на прогреса, а като пациент в стагнация.

Основният макроикономически проблем е, че този растеж се основава на CAPEX (капиталови разходи), а не на реалното потребление на крайния продукт. Гигантите изразходват стотици милиарди долари за изграждане на центрове за данни, полагане на кабели и закупуване на хардуер. Това създава работни места за строители и инженери „тук и сега“, което оказва положително въздействие върху статистиката на БВП. Но това са инвестиции с надеждата за бъдеще, което все още не е настъпило.

Реалният сектор, т.нар. крайни потребители – банки, търговия на дребно, медицина не бърза да плаща толкова много за AI, колкото инвеститорите влагат в него. Готови сме да платим 20 долара за абонамент за ChatGPT, корпорациите купуват Copilot за 30 долара на служител, но това не е достатъчно. Разходите за обучението на един голям AI модел достигат 100 млн. долара, а разходите за неговата експлоатация се измерват в милиони долари на ден. Електричество, вода за охлаждане, амортизация на хардуера, който остарява след 2 години – това е черна дупка за пари.

Дейвид Кан от легендарния фонд за рисков капитал Sequoia Capital публикува статия, озаглавена „AI’s $600B Question“. Неговата математика е проста и убийствен: само за да се възвърнат сегашните разходи за изграждане на центрове за данни и закупуване на графични процесори, AI индустрията трябва да генерира 600 милиарда долара годишни приходи. Понастоящем, според най-добрите и най-оптимистични оценки, тя генерира по-малко от 100 милиарда долара.

Тази разлика от половин трилион долара е горещият въздух, който американският фондов пазар диша в момента.

Инвеститорите оценяват сценарий, при който изкуственият интелект ще промени света толкова бързо, колкото и смартфоните, но внедряването на AI в реалния бизнес е по-бавно поради проблеми със сигурността, халюцинации на и правни рискове. Ако тази разлика в приходите не започне да се преодолява скоро, компаниите ще трябва да намалят CAPEX.

И веднага щом Amazon или Microsoft кажат „ще купуваме по-малко AI чипове“, акциите на Nvidia ще тръгнат надолу, повличайки със себе си целия пазар.

Друг аспект на „хартиената икономика“ е енергийният. Бумът на изкуствения интелект се сблъска с физиката. Центровете за данни консумират толкова много енергия, че старите американски електропреносни мрежи не могат да издържат на това натоварване. Това води до абсурдни сделки, като например повторното отваряне на АЕЦ „Три Майл Айлънд“ (мястото на най-голямата ядрена авария в историята на ядрената енергетика преди катастрофата в Чернобил), специално за Microsoft. Компаниите инвестират в енергийния сектор, като отново завишават разходите, за да поддържат работата на собствените си облачни платформи. Това създава илюзията за бърза активност, но все още не дава отговор на въпроса: къде е печалбата?

Призракът на Cisco и крахът на дотком

Пазарните историци и трейдърите сега изпитват силно, натрапчиво дежа вю. То много напомня за 1999-2000 година. Тогава Cisco Systems владееше света. Компанията произвеждаше „интернет инфраструктура“ – маршрутизатори (рутери) и комутатори. В пика на балона Cisco се превърна в най-скъпата компания в света с капитализация от над 500 млрд. долара, точно както Nvidia се превърна в най-скъпата сега. Само че можете да добавите и инфлацията, която би удвоила това число. Логиката е същата: „Всички изграждат интернет, всички се нуждаят от хардуер на Cisco.“

По онова време телекомуникационните компании (WorldCom, Global Crossing, Enron) масово купуваха оборудване, изграждаха хиляди километри оптични мрежи и обменяха канали. Това се наричаше „размяна на капацитет“ – една компания „продаваше“ правото да използва мрежа на друга за 100 милиона долара и същевременно „купуваше“ същото право от нея за същата сума. Пари не са се движили, но и двете компании са регистрирали приходи от 100 милиона долара. Това заблуждава инвеститорите, създавайки илюзията за голямо търсене.

Всички вярваха, че интернет трафикът ще се удвоява на всеки 100 дни. Тази мантра се повтаряше на всяка презентация, но реалността беше по-сурова. Интернет наистина промени света и скептиците бяха прави – сега всички сме онлайн, но повечето от компаниите, които изградиха тази инфраструктура, фалираха. Те в прекалено голям мащаб, прекалено скъпо и прекалено рано. През 2001 година светът не беше готов да консумира толкова много трафик.

След като балонът се спука, акциите на Cisco паднаха с 80% и буквално през декември миналата година тя отново успя да надмине стойностите от 2000 година. Като инвеститор, готови ли сте да чакате 25 години, само за да излезете на нула? Днешните паралели са плашещи със своята точност: Nvidia играе ролята на Cisco, стартъпите с изкуствен интелект играят ролята на дотком, облачните кредити играят ролята на „capacity swaps“, а всеки свръхкредитиран стартъп може да играе ролята на условен WorldCom.

Честно казано, технологията за изкуствен интелект е наистина революционна, точно както интернет през 90-те години на миналия век.

Тя няма да изчезне, но финансовите модели, изградени около нея, изглеждат като къща от карти. Когато инвеститорите осъзнаят, че генеративният AI няма да замени всички адвокати, художници и копирайтъри за две години и да донесе трилиони „утре“, потокът от пари може рязко да спре, оставяйки САЩ с куп супермощни AI сървъри и дупка в бюджета.

Какво следва?

Икономиката на САЩ сега прилича на парти, продължило до пет сутринта. Диджеят, в ролята на Федералния резерв вече мисли да спре музиката и да повиши лихвите (или да ги задържи високи), но барманът, в лицето на Великолепната седморка продължава да налива безплатни коктейли, убеждавайки гостите, че партито ще продължи вечно. Регулаторните органи, включително председателят на Федералната търговска комисия (FTC) Лина Хан, вече започнаха разследване на тези инвестиции от страна на Microsoft, Amazon и Google. Те подозират, че тези сделки са начин да се заобиколят антимонополните закони и да се скрие реалното състояние на нещата.

„Кръговите“ инвестиции позволяват на компаниите да показват добри тримесечни отчети за известно време, може би година или две. Пазарът може да остане ирационален по-дълго, отколкото вие можете да останете платежоспособни, като играете на минус. Вече видяхме S&P 500 на ниво от 7000 пункта, подхранван от страха от пропуснати ползи на фона на манията по изкуствения интелект.

Но рано или късно ще възникне един прост, прозаичен въпрос: „Къде са парите от клиентите?“. Ако се окаже, че изкуственият интелект е просто функция „auto-complete“ на стероиди, а не заместител на човешкия интелект, корекцията на пазара ще бъде болезнена.

Най-вероятният сценарий е „долината на разочарованието“ (Trough of Disillusionment) според цикъла на Гартнър. Хайпът ще утихне, капитализацията ще падне, слабите стартиращи компании ще изчезнат. Ще оцелеят само тези, които имат реален продукт и бизнес модел. И както винаги в историята на финансовите пазари, за това парти ще платят не тези, които продаваха акции на върха и купуваха яхти, а обикновените дребни инвеститори, пенсионните фондове и ентусиастите, които искрено повярваха в приказката за експоненциалния растеж.

А докато чакаме развръзката, запитайте се: усещате ли реалното влияние на AI върху вашата продуктивност, за което сте готови да платите от джоба си, или засега това е просто скъпа, макар и впечатляваща играчка за генериране на смешни картинки и писане на писма, които никой не чете?

Защо това засяга всеки?

Може би, четейки за милиардните „облачни кредити“ и манипулации с балансите си мислите: „Каква е разликата между Microsoft и Nvidia в това как манипулират отчетите си? Аз просто искам ChatGPT да ми помага да пиша имейли“. Но вие също искате да купувате евтина оперативна памет и видеокарти, нали? Проблемът е, че когато слоновете в стаята започнат да танцуват или да се занимават със съмнителни финансови акробатики, най-много страдаме ние, потребителите. За обикновения потребител тази „облачна алхимия“ има съвсем конкретни, земни и не много приятни последствия.

Първо, навлизаме в епоха на тотална „еншитификация“ (терминът на Кори Доктороу за влошаването и смъртта на онлайн услугите) на цифровите услуги. Тъй като за технологичните гиганти е жизненоважно да си възвърнат тези 600 млрд. долара капиталови разходи, те агресивно ще прокарват изкуствен интелект във всеки продукт, независимо дали е необходим. Вашият клиент за електронна поща, приложение за банкиране и дори умният ви хладилник ще станат по-скъпи заради „премиум AI функции“, които не могат да бъдат изключени. Цената на технологиите и абонаментите за Netflix, Spotify или Google One ще се повиши не защото услугата е станала по-добра, а защото компаниите трябва да плащат за скъпите сървъри на Nvidia. По същество ние плащаме за техните инвестиционни експерименти от собствените си джобове.

Второ, това създава системен риск за вашите спестявания, дори ако никога не сте купували акции. Тъй като една трета от индекса S&P 500 се състои само от няколко компании, стабилността на световната икономика сега зависи от това дали инвеститорите ще харесат следващата презентация на Сам Aлтман. Повечето пенсионни фондове и инвестиционни сметки са обвързани с тези индекси. Ако балонът се спука, Nvidia ще повтори съдбата на Cisco, което ще удари не „вълците от Уолстрийт“, които ще имат време да се хеджират, а пенсионните спестявания на учители, лекари и ИТ специалисти по целия свят.

Третата причина е цената на енергията. Центровете за данни, които обучават AI модели, консумират електроенергия колкото малки държави. Това безумно търсене води до повишаване на цените на енергията за всички. В някои региони на САЩ вече има проблеми със свързването на нови жилищни сгради към мрежата, тъй като целият капацитет е запазен за бъдещи „AI чатбот ферми“.

Това е иронично: можем да имаме свят, в който AI генерира снимки на котки за секунда, но няма да ги видите заради неплатени сметки за електроенергия на ниво цели щати.